21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者程雪溶 廣州報(bào)道

2023年7月17日，中國(guó)恒大（03333.HK）發(fā)布業(yè)績(jī)公告，并在其中列明了因其自身“會(huì)計(jì)處理變更”導(dǎo)致以前年度收入調(diào)減高達(dá)6643億元，金額之大震驚境內(nèi)外市場(chǎng)。

自恒大集團(tuán)2021年12月首次違約出險(xiǎn)以來(lái)，2021年年報(bào)因各種原因始終無(wú)法出具，可供外界參考的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)僅為2021年9月出具的當(dāng)年度半年報(bào)和2023年3月發(fā)布的2021年未經(jīng)審計(jì)示意性財(cái)務(wù)信息。

可以預(yù)見(jiàn)的是，這幾份業(yè)績(jī)公告和隨后可能公布的審計(jì)報(bào)告中的核心數(shù)據(jù)勢(shì)必將引起外界的激烈討論，和對(duì)恒大集團(tuán)、其體系內(nèi)上市公司及高管群體的強(qiáng)烈質(zhì)疑，質(zhì)疑其是否存在誠(chéng)信喪失、管理混亂、風(fēng)控失能、財(cái)務(wù)造假等問(wèn)題而引發(fā)這前所未有的“會(huì)計(jì)處理變更”，并很可能觸發(fā)監(jiān)管部門(mén)對(duì)其是否涉嫌違法違規(guī)的問(wèn)詢和調(diào)查。

“平地一聲雷”，在外界猜測(cè)恒大是否會(huì)“大而不倒”之際，這幾份報(bào)告中的巨額調(diào)減，很有可能是揭開(kāi)恒大集團(tuán)債務(wù)危機(jī)的幕布，推動(dòng)探尋幕后真相的關(guān)鍵切入點(diǎn)。

篇章1：另類(lèi)“業(yè)績(jī)”，關(guān)鍵信息藏在哪里？

根據(jù)中國(guó)恒大2023年7月17日披露的經(jīng)審計(jì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)核數(shù)師上會(huì)栢誠(chéng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“上會(huì)栢誠(chéng)”）審計(jì)，2021年和2022年的財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)了斷崖式惡化：中國(guó)恒大2020年底凈資產(chǎn)為3504億元，2021年底即下滑至-4731億元（詳見(jiàn)表1），一年“蒸發(fā)”8235億元凈資產(chǎn)，2022年又進(jìn)一步惡化至-5991億元。

恒大集團(tuán)“嚴(yán)重資不抵債”的狀態(tài)比之前又嚴(yán)重了許多，下降幅度之大令人咋舌。

上會(huì)栢誠(chéng)在2022年的業(yè)績(jī)公告附帶的核數(shù)師報(bào)告摘要中明確表示，由于2021年的會(huì)計(jì)處理調(diào)整，導(dǎo)致2022年利潤(rùn)表等相關(guān)報(bào)表的比較數(shù)（即2021年相關(guān)余額）可能“包含重大錯(cuò)誤陳述”，這意味著核數(shù)師堅(jiān)決不愿意為財(cái)務(wù)調(diào)整背后的深層原因擔(dān)負(fù)責(zé)任。

表1：恒大2020年-2022年主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表

本次中國(guó)恒大發(fā)布的業(yè)績(jī)公告中，2021年獨(dú)立核數(shù)師報(bào)告摘要以企業(yè)自身會(huì)計(jì)處理方式變更為由，披露了巨額會(huì)計(jì)金額調(diào)減，最引人注目的是6643億元（不含稅）的巨額“以前年度收入”調(diào)減，集中體現(xiàn)為恒大集團(tuán)2021年業(yè)績(jī)公告中2021年及之前的營(yíng)業(yè)收入出現(xiàn)相應(yīng)的巨額減值，這在全球范圍內(nèi)也極為罕見(jiàn)。

可供對(duì)比的是，中國(guó)恒大2018年至2020年累計(jì)收入約為1.45萬(wàn)億元，此次的金額調(diào)整占到了三年累計(jì)收入的45%之多。

恒大地產(chǎn)集團(tuán)2020年審計(jì)報(bào)告稱(chēng)經(jīng)股東大會(huì)決議計(jì)劃分兩次分紅，分別為446億元、275億元，但實(shí)際支付金額尚無(wú)法核實(shí)。根據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)，2016年至2020年，中國(guó)恒大集團(tuán)（03333.HK）合并層面每年都進(jìn)行了分紅，累計(jì)939.33億元，其中2020年當(dāng)年，也就是出險(xiǎn)前一年，其分紅就高達(dá)577.79億元，占比61.5%。

巨額分紅的基礎(chǔ)是企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)所得、合法合規(guī)的利潤(rùn)，而在2018至2020年這三年中近一半收入都被“會(huì)計(jì)處理變更”這一理由“技術(shù)性”收回后，業(yè)績(jī)公告所示2021年凈虧損6862億元中，應(yīng)該包含了前期調(diào)減收入所產(chǎn)生的利潤(rùn)，這也就意味著原來(lái)的分紅失去了業(yè)績(jī)基礎(chǔ)。

至于外界會(huì)如何看待和理解恒大集團(tuán)這幾年派發(fā)的巨額分紅，巨額收入調(diào)整與分紅之間存在什么聯(lián)系，相信很可能會(huì)是后續(xù)市場(chǎng)議論的焦點(diǎn)。

多位財(cái)經(jīng)領(lǐng)域資深專(zhuān)業(yè)人士均認(rèn)為，如此巨額的調(diào)整令人震驚，“會(huì)計(jì)處理變更”這一原因的表述更是牽強(qiáng)附會(huì)，明顯是在回避表述重大的會(huì)計(jì)差錯(cuò)，在專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域前所未見(jiàn)，直接指向恒大集團(tuán)累累負(fù)債背后隱藏的巨大風(fēng)險(xiǎn)隱患和可能存在的系統(tǒng)性造假舞弊。

其中一位不良資產(chǎn)處置行業(yè)的專(zhuān)家接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)指出，此次披露極有可能引發(fā)市場(chǎng)震動(dòng)、監(jiān)管追責(zé)，導(dǎo)致企業(yè)被債權(quán)人提起巨額索賠，極端情形下甚至可能被申請(qǐng)破產(chǎn)清算。因此加快推進(jìn)審計(jì)工作開(kāi)展、消解各個(gè)層面的披露阻力，難度不可謂不大，想必也是匯集了風(fēng)險(xiǎn)化解委員會(huì)、審計(jì)機(jī)構(gòu)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)輿論等多方共同督促、推動(dòng)和努力。

幾位專(zhuān)業(yè)人士也不約而同地指出，重大風(fēng)險(xiǎn)信息的披露讓市場(chǎng)從“冰山一角”知悉“水下風(fēng)險(xiǎn)”，讓市場(chǎng)更好了解企業(yè)客觀經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)狀況，符合社會(huì)各界對(duì)市場(chǎng)化、法治化和國(guó)際化推動(dòng)恒大集團(tuán)債務(wù)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)逐步化解的預(yù)期。從國(guó)際市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，包括安然公司、通用汽車(chē)等歷次重大企業(yè)經(jīng)營(yíng)乃至破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的化解和出清，最重要的基礎(chǔ)之一就是市場(chǎng)平穩(wěn)、有序、全面地通過(guò)客觀真實(shí)信息了解風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模，從而精準(zhǔn)清除病灶、化解風(fēng)險(xiǎn)。

由于未按要求披露業(yè)績(jī)公告，中國(guó)恒大、恒大物業(yè)和恒大汽車(chē)分別自2022年3月21日、4月1日以來(lái)停牌至今，中國(guó)恒大、恒大汽車(chē)一直未出具年報(bào)。香港聯(lián)合交易所也在三家公司停牌后，將“公布上市規(guī)則規(guī)定的所有未公布財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)，并解決任何審計(jì)保留意見(jiàn)”的事項(xiàng)作為第一項(xiàng)復(fù)牌條件。

一位長(zhǎng)期觀察恒大集團(tuán)境外債務(wù)重組進(jìn)展的投行人士對(duì)恒大境外債務(wù)重組前景表示了憂慮，這次的業(yè)績(jī)公告幾乎必然會(huì)對(duì)境外債務(wù)重組產(chǎn)生較大沖擊。原先境外重組支持協(xié)議中的核心條款是以3月發(fā)布的債務(wù)重組業(yè)務(wù)更新公告和清洗公告中相關(guān)數(shù)據(jù)作為基礎(chǔ)的，特別是彼時(shí)公告中金額為-1990億元的凈資產(chǎn)項(xiàng)等關(guān)鍵數(shù)據(jù)。

上述投行人士認(rèn)為，盡管都是“資不抵債”，但這次的業(yè)績(jī)公告中短期內(nèi)就對(duì)關(guān)鍵數(shù)據(jù)進(jìn)行超過(guò)原金額100%的千億級(jí)調(diào)減，意味著中國(guó)恒大境外重組的基礎(chǔ)發(fā)生了重大變化，很有可能會(huì)讓境外債權(quán)人對(duì)前期的重組協(xié)議的有效性和管理層的誠(chéng)信產(chǎn)生質(zhì)疑，進(jìn)而采取一些預(yù)期之外的激進(jìn)措施。

相比之下，恒大物業(yè)在早些時(shí)候披露了2021年和2022年經(jīng)審計(jì)的無(wú)保留意見(jiàn)的年報(bào)，是恒大集團(tuán)三家上市公司中相對(duì)稱(chēng)得上“具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)”的企業(yè)。

有關(guān)知情人士表示，在披露了134億元資金被劃扣等重大風(fēng)險(xiǎn)信息后，恒大物業(yè)正努力達(dá)成復(fù)牌條件，同時(shí)也正推進(jìn)內(nèi)控整改，目前綜合各方情況來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)其復(fù)牌前景持謹(jǐn)慎樂(lè)觀態(tài)度。

對(duì)于中國(guó)恒大而言，可稱(chēng)作史無(wú)前例的會(huì)計(jì)金額調(diào)整，不僅將使其本就不樂(lè)觀的復(fù)牌前景愈發(fā)迷茫，還勢(shì)必將引發(fā)市場(chǎng)持續(xù)的高度關(guān)注和境內(nèi)外監(jiān)管部門(mén)的問(wèn)詢甚至追責(zé)。可以預(yù)見(jiàn)的是，面對(duì)境內(nèi)外市場(chǎng)和債權(quán)人、投資者以及監(jiān)管部門(mén)的嚴(yán)厲詰問(wèn)，恒大集團(tuán)、中國(guó)恒大的高管們將因此面臨一場(chǎng)不知要持續(xù)多久但早就該意識(shí)到要來(lái)臨的疾風(fēng)暴雨。

篇章2：史無(wú)前例，“消失”的6643億元收入

6643億元，這一“現(xiàn)象級(jí)”的金額調(diào)整一方面給市場(chǎng)帶來(lái)了震撼，在賬面上戳破了恒大集團(tuán)作為原世界500強(qiáng)企業(yè)的“紙面繁榮”，核減凈利潤(rùn)高達(dá)1025億元，三倍于2020年的全年凈利潤(rùn)，不僅讓中國(guó)恒大往年光鮮的報(bào)表數(shù)據(jù)回歸到相對(duì)真實(shí)的面目，甚至有可能創(chuàng)造了審計(jì)領(lǐng)域的歷史紀(jì)錄。

更讓人疑竇叢生的是，這么大金額調(diào)整幾乎不可能是短時(shí)間內(nèi)就能夠形成的，也很難用“人員流失”“會(huì)計(jì)處理變更”簡(jiǎn)單幾句話就能帶過(guò)。

俗話說(shuō)“一口吃不成個(gè)胖子”，恒大集團(tuán)在年報(bào)中的隱晦解釋語(yǔ)焉不詳，6643億元的收入調(diào)減是否涉嫌長(zhǎng)期財(cái)務(wù)違規(guī)甚至造假、究竟是如何操作的、帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)隱患又如何，可能是當(dāng)下社會(huì)和市場(chǎng)，眾多債權(quán)人和中小股東，以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)想要急切追問(wèn)和了解的幾個(gè)問(wèn)題。

一位知名會(huì)計(jì)師事務(wù)所的資深合伙人在審讀業(yè)績(jī)公告后分析認(rèn)為，業(yè)界高度關(guān)注中國(guó)恒大2021年、2022年年度業(yè)績(jī)公告的重大金額調(diào)整和附注中企業(yè)給出的理由，此次調(diào)整牽涉到合約負(fù)債，也就是企業(yè)可能存在提前確認(rèn)收入、虛增利潤(rùn)和企業(yè)規(guī)模的行為。不管是《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》（CAS）還是《香港財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則》（HKFRS），對(duì)收入確認(rèn)特別是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)收入確認(rèn)的規(guī)定都是趨同的，核心是規(guī)定了確認(rèn)收入的時(shí)點(diǎn)是在商品或服務(wù)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，也就是房產(chǎn)資產(chǎn)的控制權(quán)發(fā)生實(shí)際轉(zhuǎn)移即資產(chǎn)實(shí)物交付，并取得了收款權(quán)利且款項(xiàng)能預(yù)計(jì)可以收回的時(shí)候。中國(guó)恒大在2021年之前特別是2018年至2020年期間所發(fā)布的年報(bào)，聲稱(chēng)的確認(rèn)收入標(biāo)準(zhǔn)都是“收益乃于資產(chǎn)之控制權(quán)轉(zhuǎn)移至客戶時(shí)確認(rèn)”。

上述資深合伙人分析稱(chēng)，這次的年報(bào)附注中提到的變更其實(shí)暗含了兩方面意思，一方面是明確承認(rèn)了2021年之前他們與原審計(jì)機(jī)構(gòu)所出具的歷年審計(jì)報(bào)告聲稱(chēng)所采用的時(shí)點(diǎn)標(biāo)準(zhǔn)不一致，這就涉嫌違背準(zhǔn)則和披露不實(shí)。也就是說(shuō)2021年業(yè)績(jī)公告指出往年審計(jì)報(bào)告并未按其聲稱(chēng)的準(zhǔn)則來(lái)確認(rèn)收入，更通俗點(diǎn)來(lái)講就是很可能是之前多年的年報(bào)根本就沒(méi)有按照恒大所聲稱(chēng)的符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定的收入確認(rèn)政策來(lái)操作；另一方面則是承認(rèn)在采用了“新”的會(huì)計(jì)處理方式后，由于各種原因而產(chǎn)生了6643億元的追溯金額調(diào)減，這將涉嫌財(cái)務(wù)造假。

“根據(jù)公司不那么令人信服的理由，因?yàn)樘幚矸绞阶兏腿藛T流失，導(dǎo)致至少有數(shù)千億元收入被恒大集團(tuán)在2021年以前提前確認(rèn)，如此大量的錯(cuò)報(bào)累積，若是合法合規(guī)，確實(shí)令人匪夷所思。”上述資深合伙人強(qiáng)調(diào)。

另一位房地產(chǎn)行業(yè)財(cái)務(wù)專(zhuān)家在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)則表示，此次業(yè)績(jī)報(bào)告稱(chēng)，因?yàn)闀?huì)計(jì)處理方式變更，所以導(dǎo)致了收入金額調(diào)整問(wèn)題。但如果細(xì)究，這次所謂處理方式變更，僅僅是將前期所采用確認(rèn)收入時(shí)點(diǎn)即所謂被“客戶接受或根據(jù)買(mǎi)賣(mài)合同約定被視為已獲客戶接受”，更改為“已取得竣工備案證或業(yè)主入住”。根據(jù)一般經(jīng)驗(yàn)，房地產(chǎn)企業(yè)為了提高資金周轉(zhuǎn)，確實(shí)有可能在完工后提前一些時(shí)間確認(rèn)收入。

上述財(cái)務(wù)專(zhuān)家續(xù)稱(chēng)，根據(jù)住建部《房屋建筑和市政基礎(chǔ)設(shè)施工程竣工驗(yàn)收備案管理辦法》第四條規(guī)定，要求在工程竣工驗(yàn)收合格之后15天內(nèi)即向相關(guān)主管部門(mén)備案，完工的時(shí)點(diǎn)與獲得竣工備案或業(yè)主入住這兩個(gè)時(shí)點(diǎn)之間還是比較接近的；即使在房屋完成預(yù)售的情況下，與交房給業(yè)主的時(shí)點(diǎn)間隔也比較短。就算因?yàn)楦鞯馗黜?xiàng)目差異而導(dǎo)致有時(shí)限延長(zhǎng)或其他情況，常理下也極不可能產(chǎn)生數(shù)千億元如此之大的收入金額調(diào)整，恐怕背后的問(wèn)題遠(yuǎn)非中國(guó)恒大業(yè)績(jī)公告中所輕描淡寫(xiě)的那么簡(jiǎn)單。

多位業(yè)內(nèi)人士表示，如此大規(guī)模的提前確認(rèn)收入，從動(dòng)因上看，將大量不符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的收入“做”成當(dāng)年的經(jīng)審計(jì)收入，主要目的大概率就是為了不斷增加賬面的資產(chǎn)、撬動(dòng)更高的杠桿、推動(dòng)更快的周轉(zhuǎn)、分紅分得盆滿缽滿，從而達(dá)到“大大大、買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”的目的。這就是典型的“寅吃卯糧”，等于是企圖把還欠別人的債務(wù)稱(chēng)作是自家資產(chǎn)，忽悠到新的融資后再來(lái)圓之前撒下的謊。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者回溯之前的財(cái)務(wù)報(bào)表并走訪相關(guān)知情人士后發(fā)現(xiàn)，恒大集團(tuán)可能存在為維持2021年前業(yè)績(jī)持續(xù)高速增長(zhǎng)的“紙面繁榮”，從而進(jìn)行違規(guī)會(huì)計(jì)處理。

一方面，恒大集團(tuán)可能長(zhǎng)期通過(guò)業(yè)績(jī)考核等形式持續(xù)向區(qū)域公司下達(dá)指標(biāo)提前確認(rèn)收入。業(yè)績(jī)公告中約90億元應(yīng)收賬款的調(diào)減和7200億合約負(fù)債調(diào)增，可能意味著賬目上已經(jīng)“確認(rèn)”的收入中，絕大部分并未達(dá)到收入確認(rèn)的條件，屬于虛增利潤(rùn)。

另一方面，由于收入和利潤(rùn)的持續(xù)增長(zhǎng)需要資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模增長(zhǎng)作為支撐，記者發(fā)現(xiàn)恒大集團(tuán)無(wú)視工程進(jìn)度，存在提前計(jì)提應(yīng)付工程成本的同時(shí)確認(rèn)存貨成本，在財(cái)務(wù)報(bào)表上高估應(yīng)付工程款和存貨兩個(gè)科目進(jìn)而虛增資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是在工程尚未完成、項(xiàng)目尚未交付的情況下，賬面上提前都做了確認(rèn)處理，并不斷投向新的項(xiàng)目，滾動(dòng)投資，在短時(shí)間內(nèi)快速推高企業(yè)規(guī)模，并實(shí)施巨額分紅，加劇了企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

由此可見(jiàn)，恒大集團(tuán)很有可能通過(guò)系統(tǒng)性的特殊會(huì)計(jì)處理安排，粉飾業(yè)績(jī)甚至涉嫌大量財(cái)務(wù)錯(cuò)報(bào)乃至造假，為持續(xù)獲得融資、進(jìn)一步擴(kuò)大規(guī)模提供“技術(shù)”支撐。這次的會(huì)計(jì)金額調(diào)整揭開(kāi)的蓋子，露出的會(huì)不會(huì)是長(zhǎng)期夸大企業(yè)規(guī)模、掩蓋企業(yè)真實(shí)經(jīng)營(yíng)情況、制造賬面虛假繁榮等“敗絮”的“真面目”還有待監(jiān)管部門(mén)的問(wèn)詢乃至調(diào)查。

但這斑駁不堪的“在外金玉”，看上去更像是許家印和恒大高管們布的一場(chǎng)“擊鼓傳花”之局?！按蠊囊豁懀S金萬(wàn)兩”，恒大集團(tuán)不僅在自己制造的龐氏融資陷阱里越陷越深，作繭自縛，還造成了區(qū)域公司、項(xiàng)目公司在財(cái)務(wù)和工程管理上的逐漸失控，不能自已，不分良莠瘋狂上馬各地項(xiàng)目，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)加速累積最終債務(wù)尾大不掉，最終裹挾了上下游企業(yè)和各相關(guān)利益方等種種復(fù)雜局面。

熟悉境內(nèi)外資本市場(chǎng)的法律專(zhuān)家就此指出，國(guó)家金融監(jiān)管部門(mén)對(duì)資本市場(chǎng)財(cái)務(wù)造假等違法違規(guī)行為長(zhǎng)期以來(lái)都秉持“零容忍、強(qiáng)制度、嚴(yán)打擊”的堅(jiān)定態(tài)度，同時(shí)香港《證券及期貨條例》《刑事罪行條例》等法律相關(guān)規(guī)定，向香港證監(jiān)會(huì)或香港聯(lián)交所以及市場(chǎng)提供虛假或誤導(dǎo)性信息，不僅將構(gòu)成市場(chǎng)失當(dāng)行為，甚至有可能構(gòu)成刑事犯罪。

這位法律專(zhuān)家認(rèn)為，恒大集團(tuán)這次披露的2021年業(yè)績(jī)公告對(duì)提前確認(rèn)收入所涉及的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了非常大額度的調(diào)整，從結(jié)果上看至少直接承認(rèn)了恒大集團(tuán)歷史上很可能存在財(cái)務(wù)錯(cuò)報(bào)的情況。由于中國(guó)恒大是香港上市公司，且主要經(jīng)營(yíng)實(shí)體和主營(yíng)業(yè)務(wù)都在境內(nèi)，并在境內(nèi)發(fā)行公開(kāi)市場(chǎng)債，后續(xù)香港、內(nèi)地的監(jiān)管部門(mén)很有可能因?yàn)榇舜涡畔⑴吨械木揞~調(diào)整對(duì)恒大集團(tuán)和中國(guó)恒大啟動(dòng)問(wèn)詢和調(diào)查。

篇章3：債務(wù)“狂飆”，急速累積風(fēng)險(xiǎn)賭命“三高”

負(fù)債是撬動(dòng)企業(yè)規(guī)模急速擴(kuò)大的有力杠桿，用得好能實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益雙贏，但用過(guò)頭了，就會(huì)成為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)急速累積導(dǎo)致尾大不掉的催化劑。

恒大集團(tuán)自2011年至2015年，集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率一直保持在75%左右，相對(duì)不那么出挑。但自2016年開(kāi)始押注“高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)”經(jīng)營(yíng)模式后，集團(tuán)就開(kāi)始超常規(guī)擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模，并將其發(fā)揮到“極致”：2016年末，集團(tuán)負(fù)債總額達(dá)1.16萬(wàn)億元，較2015年末增加5434億元，增幅高達(dá)88.4%（詳參表2），這種債務(wù)累積速度，只能用“狂飆”來(lái)形容。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者整理恒大集團(tuán)歷年相關(guān)公開(kāi)數(shù)據(jù)和報(bào)告時(shí)發(fā)現(xiàn)，為實(shí)現(xiàn)2016年年度負(fù)債增量，恒大集團(tuán)彼時(shí)主要通過(guò)新增融資渠道及增加原有融資渠道規(guī)模兩個(gè)途徑。

在新增融資渠道方面，根據(jù)2016年年報(bào)數(shù)據(jù)，其新增了三個(gè)融資渠道：

一是金融負(fù)債中的其他借款新增932億元，主要為通過(guò)與金融機(jī)構(gòu)訂立基金安排，由金融機(jī)構(gòu)為恒大集團(tuán)籌集信托基金并作出注資形成；

二是其他應(yīng)付款項(xiàng)中來(lái)自附屬公司投資者墊款（類(lèi)似于明股實(shí)債）新增442億元，主要是通過(guò)地產(chǎn)項(xiàng)目合作的形式收到合作方等各類(lèi)投資者墊款形成的312億元，以及收到附有回購(gòu)義務(wù)的股權(quán)投資款130億元（深深房重組相關(guān)）；

三是恒大財(cái)富前身恒大金服于2016年3月上線，來(lái)自互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品持有人（即理財(cái)產(chǎn)品投資人）的款項(xiàng)新增約280億元。

在增加原有渠道融資規(guī)模方面，根據(jù)恒大集團(tuán)2016年年報(bào)數(shù)據(jù)，恒大集團(tuán)在推動(dòng)原有融資渠道融資增加方面，主要有兩個(gè)動(dòng)作。

一是金融負(fù)債中的銀行借款余額較2015年末新增近1284億元，漲幅超101%。這一漲幅主要是由于2016年恒大集團(tuán)通過(guò)與眾多銀行簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，獲取了大量新增授信額度；

二是境內(nèi)企業(yè)債券新增142億元，恒大集團(tuán)于1月中旬和7月下旬分別發(fā)行100億元和42億元的境內(nèi)私募債券。（負(fù)債結(jié)構(gòu)對(duì)比數(shù)據(jù)詳見(jiàn)表2）

表2：恒大2015年、2016年負(fù)債結(jié)構(gòu)對(duì)比數(shù)據(jù)表

在2015年及隨后的幾年里，恒大集團(tuán)較其他頭部房企作出了一系列更為激進(jìn)的經(jīng)營(yíng)決策，明顯脫離了行業(yè)規(guī)律，推升其在短時(shí)間內(nèi)“跳升”成為行業(yè)龍頭，也為后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)的積累和債務(wù)危機(jī)的暴發(fā)埋下了伏筆。

此外，據(jù)行業(yè)知情人士透露，恒大集團(tuán)還長(zhǎng)期以超常規(guī)的激勵(lì)機(jī)制通過(guò)各大區(qū)公司大量囤地，進(jìn)一步盲目擴(kuò)充資產(chǎn)規(guī)模。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者因此查詢了2016年相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和公開(kāi)信息，發(fā)現(xiàn)當(dāng)年7月恒大集團(tuán)以211.8億美元（按當(dāng)年平均匯率6.64約合人民幣1406.6億元）的營(yíng)業(yè)收入首次躋身世界500強(qiáng)；8月，集團(tuán)即上調(diào)全年銷(xiāo)售目標(biāo)至3000億元，較原目標(biāo)增長(zhǎng)50%，遠(yuǎn)超所有A股上市房地產(chǎn)企業(yè)；9月，集團(tuán)即以2805.8億元的銷(xiāo)售額自詡為“全球第一房企”——而在2016年，134家A股上市房地產(chǎn)企業(yè)中，全年?duì)I業(yè)收入突破1500億元的僅有三家，均未達(dá)到2500億元。

恒大集團(tuán)2016年全年新增土地儲(chǔ)備10238萬(wàn)平方米（規(guī)劃建筑面積），是2015年新增土地儲(chǔ)備的近3倍；實(shí)現(xiàn)全年?duì)I業(yè)收入及毛利分別為2114.4億元和594.2億元，同比均上漲58.8%；2016年末資產(chǎn)和負(fù)債規(guī)模均首破萬(wàn)億，較2015年末分別同比增長(zhǎng)78%和88%，增幅顯著高于其他企業(yè)，可謂激進(jìn)得“自立門(mén)戶、自成一派”。

同時(shí)，相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)恒大剔除預(yù)收賬款（合約負(fù)債）后的資產(chǎn)負(fù)債率在2015年前后就超過(guò)了70%，即2021年1月正式頒布的“三條紅線”中的主要指標(biāo)閾值（詳參表3）。

表3：中國(guó)恒大2011至2021年間資產(chǎn)負(fù)債情況

除了在極限“三高”上一條道走到黑，恒大集團(tuán)盲目的多元化擴(kuò)張更是在行業(yè)中無(wú)出其右，導(dǎo)致了巨額虧損和潛在風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步拉大了風(fēng)險(xiǎn)敞口。

2016年6月，恒大地產(chǎn)發(fā)布公告更名為“中國(guó)恒大集團(tuán)”，從名稱(chēng)上告別了以地產(chǎn)作為單一業(yè)務(wù)的時(shí)代。同年，集團(tuán)開(kāi)始進(jìn)軍金融產(chǎn)業(yè)并同步開(kāi)展“另類(lèi)融資”，不僅斥資99億元收購(gòu)盛京銀行17.29%股份，于同年向其在2015年收購(gòu)的恒大人壽（前身為中新大東方人壽）注資90億元，還在3月上線互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品恒大金服（恒大財(cái)富前身），為地產(chǎn)業(yè)務(wù)搭建了“銀行+保險(xiǎn)+互聯(lián)網(wǎng)金融”的融資平臺(tái)。

根據(jù)2016年年報(bào)，恒大集團(tuán)宣稱(chēng)已完成地產(chǎn)、金融、文化旅游、健康四大產(chǎn)業(yè)的布局。文旅板塊簡(jiǎn)稱(chēng)“恒童系”，主要資產(chǎn)為地產(chǎn)項(xiàng)目和自持性物業(yè)。恒大童世界集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“恒大童世界”）成立于2015年5月。恒大旅游運(yùn)營(yíng)管理集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“恒大旅游”）成立于2018年3月。

其中，恒大童世界主要采取重資產(chǎn)模式，經(jīng)營(yíng)范圍為游樂(lè)園經(jīng)營(yíng)等，負(fù)責(zé)?；◢u、童世界主題樂(lè)園等文旅項(xiàng)目投資建設(shè)，同時(shí)進(jìn)行項(xiàng)目配套住宅、商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的投資開(kāi)發(fā)；恒大旅游側(cè)重輕資產(chǎn)模式，主要負(fù)責(zé)?；◢u、童世界主題樂(lè)園等文旅項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)管理。

從2021年8月開(kāi)始，恒大對(duì)恒童系管理結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整，原恒大童世界管理的健康產(chǎn)業(yè)劃歸產(chǎn)業(yè)園集團(tuán)（汽車(chē)板塊）管理，童世界、水世界項(xiàng)目劃由對(duì)應(yīng)的地產(chǎn)區(qū)域公司管理。而恒大健康則于2019年1月以9.3億美元對(duì)價(jià)獲得國(guó)能電動(dòng)汽車(chē)的控股權(quán)，并于2020年8月公告正式更名為“恒大汽車(chē)（00708.HK）”。

若不考慮出售子公司產(chǎn)生的收益，僅僅根據(jù)公開(kāi)信息，恒大集團(tuán)2016年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)主業(yè)外的其他業(yè)務(wù)就虧損近26億元，而2016年至2021年上半年非地產(chǎn)業(yè)務(wù)累計(jì)虧損更高達(dá)約301億元，這些虧損是如何產(chǎn)生的，現(xiàn)在也未可知。

此外，據(jù)接近恒大集團(tuán)的知情人士透露，由于業(yè)務(wù)快速多元化，集團(tuán)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)、管理、風(fēng)控水平并未跟上，導(dǎo)致企業(yè)管理虛化、失控，各板塊、各大區(qū)公司之間存在諸多或明或暗違規(guī)操作，積少成多，不僅形成并加速了債務(wù)危機(jī)暴發(fā)，也為其后的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和處置工作造成了巨大障礙。

結(jié)語(yǔ)：恒大集團(tuán)的“南柯一夢(mèng)”？

從平平無(wú)奇到負(fù)債萬(wàn)億，從榮登榜首到深陷危機(jī)，恒大集團(tuán)一路走來(lái)飛黃騰達(dá)不到5年，就急急脫離了行業(yè)發(fā)展規(guī)律，用各種極限操作挑戰(zhàn)市場(chǎng)認(rèn)知。

觀感上，這家企業(yè)逐漸膨脹異化成一只失控的多頭怪物，如同希臘神話中長(zhǎng)著一百個(gè)頭的海德拉，在瘋狂舉債融資的路上無(wú)所不用其極，毫無(wú)節(jié)制地吞噬著資金、資源，同時(shí)也消耗著自己、裹挾著周?chē)?/p>

隨著脆弱的杠桿瘋狂膨脹的不僅是巨額債務(wù)，還有恒大高管們高漲的欲望、脫韁的膽量和巨額的分紅，而在支點(diǎn)上承受杠桿之重的卻是市場(chǎng)上的業(yè)主、商票持有人、上下游供應(yīng)商、各類(lèi)投資者等。

6600多億元“現(xiàn)象級(jí)”的金額調(diào)整和恒大集團(tuán)長(zhǎng)期以來(lái)在經(jīng)營(yíng)、風(fēng)控、管理和財(cái)務(wù)上的亂象，是否會(huì)引發(fā)監(jiān)管部門(mén)調(diào)查，是否涉嫌違法犯罪尚需時(shí)間來(lái)進(jìn)一步厘清和查證，這筆巨額收入調(diào)整的公之于眾，也許只是恒大集團(tuán)及其高管們要付出代價(jià)的開(kāi)始。

不管是早前就完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓的盛京銀行，還是市場(chǎng)傳言已獲資金支持的恒大人壽，不少敏銳的市場(chǎng)人士都發(fā)現(xiàn)恒大集團(tuán)的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)先行與金融領(lǐng)域隔開(kāi)，各地的保交樓和資產(chǎn)處置也都步入正軌。

現(xiàn)在懸在恒大集團(tuán)頭上的，是境外債權(quán)人的達(dá)摩克利斯之劍——根據(jù)國(guó)家發(fā)改委《企業(yè)中長(zhǎng)期外債審核登記管理辦法》、證監(jiān)會(huì)《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市管理試行辦法》等相關(guān)規(guī)定，企業(yè)借用外債應(yīng)資信情況良好，而中國(guó)恒大境內(nèi)控股企業(yè)恒大地產(chǎn)集團(tuán)有限公司、恒大集團(tuán)有限公司涉及大量債務(wù)違約、訴訟及被執(zhí)行案件，應(yīng)均屬于嚴(yán)重失信主體，至少技術(shù)上很難符合境外發(fā)行融資新規(guī)。

這一現(xiàn)實(shí)似乎已經(jīng)戳破了中國(guó)恒大試圖粉飾經(jīng)營(yíng)情況從而達(dá)成境外債務(wù)重組的虛幻夢(mèng)境。而如今業(yè)績(jī)公告中6600多億元的巨額調(diào)整又進(jìn)一步挑動(dòng)了境內(nèi)外市場(chǎng)和債權(quán)人們高度敏感的神經(jīng)，與集團(tuán)拉鋸已久的境外債權(quán)人們是否會(huì)在7月24日和7月31日的境外債重組召集聆訊和清盤(pán)聆訊之前，動(dòng)搖原本就不堅(jiān)定的信心，進(jìn)而轉(zhuǎn)向支持清盤(pán)尚未可知，但至少?gòu)默F(xiàn)狀來(lái)看，對(duì)于風(fēng)雨飄搖中的恒大而言第一塊多米諾骨牌的倒下也許只需一紙清盤(pán)令，恐怕誰(shuí)都不會(huì)認(rèn)為存在“大而不能倒”一說(shuō)。

就在不久前，住建部公開(kāi)發(fā)聲，不僅要加快推進(jìn)“保交樓、保民生、保穩(wěn)定”重大決策部署，更要改變“高杠桿、高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)”模式，推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過(guò)渡。

作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)的房地產(chǎn)行業(yè)正在穩(wěn)步換擋調(diào)速，而作為曾經(jīng)迷信甚至激進(jìn)到脫離“三高”極限的恒大集團(tuán)在此時(shí)發(fā)布足以震驚市場(chǎng)的年報(bào)，似乎并非是回應(yīng)時(shí)代變遷的巨響的整改和奮進(jìn)，而是如夢(mèng)方醒般想要揭示沉疴卻又積重難返，對(duì)過(guò)去海市蜃樓般層層疊疊的負(fù)債與虛華進(jìn)行不那么真心誠(chéng)意地揭示，但為時(shí)已晚，這幾份業(yè)績(jī)公告中刺眼的數(shù)字，冥冥之中似是對(duì)其命運(yùn)有什么暗示。