孫長忠（清華大學全球私募股權研究院研究員）

據新華社報道，當地時間5月7日，美國聯邦儲備委員會結束為期兩天的貨幣政策會議，宣布將聯邦基金利率目標區間維持在4.25%至4.50%之間不變。這是自1月和3月會議以來，美聯儲再次決定維持利率不變。

會議聲明和美聯儲主席鮑威爾新聞發布會基本沒有什么增量信息，主要是鮑威爾此前公開演講中觀點的重復和正式化、決策化。在當前高度不確定性的形勢下，美聯儲仍將繼續保持觀望等待，直到經濟走向明朗化再決定行動。盡管目前作出預判極其困難，但綜合各方面情況，分析下一步變化趨勢，可大致找出美國經濟走向脈絡，結合美聯儲決策邏輯預判其政策行動：下半年可能恢復降息。

從通脹看，美國通脹仍將在波動中呈總體緩慢下降趨勢。3月美國總體PCE價格指數同比增長2.3%，可以說是接近2%目標，核心PCE同比2.6%，比此前數月有所下降，但仍處較高水平。這是在美國推出所謂“對等關稅”之前，市場一致認為此后美國通脹將會因此上升，包括美聯儲及鮑威爾。據央視新聞報道，在當天下午美聯儲主席鮑威爾的新聞發布會上，“關稅”一詞被提及超過20次。鮑威爾表示，通脹的影響可能是短暫的，但也可能會“更加持久”。

另一方面，也要看到促使美國通脹下降的因素：一是油價大幅下跌。今年以來油價已下跌大約20%。OPEC+繼4月開始增產，6月將增產41.1萬桶/日，加大油價下行壓力。由于石油是幾乎所有企業的投入品，油價變動對通脹直接和間接影響20%左右，當然其效果顯現有個過程。二是最頑固的住房通脹仍在穩步下降中，該項占CPI的1/3和PCE的15%。三是薪資增長繼續放緩，一般估算薪資占服務通脹60%左右，而服務通脹占總體通脹65%，因而薪資占通脹40%。四是由于提前搶購，企業應變及關稅成本增加在出口商、進口商、消費者之間分擔，關稅對需求的抑制，關稅通脹效應可能被高估。

從經濟基本面看，繼去年美國2.5%的經濟增長后，今年第一季度美國GDP初值下降0.3%，主要是提前大量進口和政府支出減少所致。據鮑威爾分析，第二季度美國GDP可能由于進口急劇下降而會逆轉并延續到第三季度，第一季度數據也可能因消費支出和庫存更高被修正上調。相比GDP，美聯儲更重視反映私人需求狀況的私人國內最終購買（PDFP，剔除凈出口、庫存投資和政府支出），第一季度增長3%，與去年增速持平。其中消費支出增長放緩，而設備和無形資產投資反彈，也可能因規避關稅提前進口而被高估，但表明需求或仍穩健。

美國就業數據保持溫和，過去3個月平均新增非農就業15.5萬，特別是4月新增17.7萬，失業率4.2%，仍保持低位。工資增長繼續放緩，但仍超過通脹。多種指標表明勞動力市場狀況總體平衡，符合最大就業狀態。制造業PMI指數仍有一定韌性，特別是在經濟中占主導地位的服務業PMI指數仍在擴張。

4月是美國推出所謂的“對等關稅”政策第一個月，其影響此后可能會逐步顯現，目前美國港口貨運正大幅減少，美國一些企業減少甚至停止招聘。美國政府裁員也在持續，此前已離崗領取遣散費而仍被統計就業者可能陸續在新的就業數據中消失，但這一過程也是逐步的。就美國國內而言，濫施關稅在一定程度上增加了其國內的一些采購需求，一些中小型制造企業受益較大。

從關稅和貿易政策看，美國政府正不斷釋放有關“與主要貿易伙伴積極推進談判”的信號，鮑威爾認為，貿易談判“可能會對局勢產生實質性改變，但也可能不會”。

鮑威爾領導下的美聯儲一直遵循“數據依賴式”決策邏輯，在數據清晰表明經濟走勢前保持觀望等待，好處是避免盲目行動以致出錯返工。鮑威爾稱當前貨幣政策有溫和或適度的限制性但并不高，說明目前仍有降息空間但不大。下一步，預計美聯儲會繼續觀察數月，如果貿易談判取得實質性進展或者形勢相對平穩下來，當前經濟趨勢總體保持延續，可能會在下半年恢復降息，當然也可能會出現波折。