21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 記者 崔文靜 北京報(bào)道 自中央金融工作會(huì)議提出打造一流投資銀行、證監(jiān)會(huì)日前發(fā)聲支持頭部券商通過并購重組等方式做優(yōu)做強(qiáng)以來，券商并購重組再掀熱議。
市場遐想四起。
中金公司+銀河證券、中信證券+中信建投、華西證券+國金證券、國元證券+華安證券、廣發(fā)證券+太平洋證券、招商證券+長城證券，各類合并猜測層出不窮，短短十余天間，超半數(shù)上市券商發(fā)布公告，否認(rèn)并購重組計(jì)劃。
券商合并市場期待之高，使得澄清公告顯得無力。
以同屬于中央?yún)R金投資有限公司（以下簡稱“中央?yún)R金”）旗下，日前新完成董事長互換的中金公司和銀河證券為例，兩者在11月13日官宣不存在彼此合并重組計(jì)劃后，市場關(guān)于其合并的傳聞卻并未減少。根據(jù)Wind，11月13日-14日，中金公司和銀河證券A股股價(jià)漲幅分別高達(dá)9.02%和4.61%。
由于券商大多數(shù)為央國企并屬于稀缺牌照資源，彼此之間的合并頗為不易。根據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，單從經(jīng)濟(jì)效益層面來說，并購難度或相對不大，但券商合并遠(yuǎn)不止是經(jīng)濟(jì)問題，地方稅收、牌照資源、人員安置等都是無法回避的影響因素。
而從現(xiàn)實(shí)可操作性來說，券商之間并購重組、打造一流投行的相對可行之徑或有以下三種模式：同一央國企背景的大股東整合旗下券商資源；省政府牽頭融合省內(nèi)券商資源；此外，先買入券商再行合并同樣是可選之路，而買入標(biāo)的則以注冊地在北上廣深等證券資源豐富之地的券商為佳。
四次并購潮
日前，證監(jiān)會(huì)表示，將支持頭部券商通過業(yè)務(wù)創(chuàng)新、集團(tuán)化經(jīng)營、并購重組等方式做優(yōu)做強(qiáng)。此消息一出，諸多市場人士即將其與10月底中央金融工作會(huì)議“打造一流投資銀行”的提法相結(jié)合，認(rèn)為券商或?qū)⒃傧撇①彸薄?/p>
恰在此時(shí)，中金公司與銀河證券的高管換任，將二者推向合并的風(fēng)口浪尖。
11月10日晚間，中金公司官宣陳亮出任董事長，10月底，陳亮剛剛辭去銀河證券董事長職務(wù)。而接棒陳亮銀河證券董事長一職的，則是去年7月卸任中金公司投行部負(fù)責(zé)人、出任銀河證券總裁的王晟。
外加中金公司和銀河證券同屬于中央?yún)R金旗下券商、股東背景相近；注冊地都在北京，不存在牌照與稅收問題；業(yè)務(wù)長短板互補(bǔ)；均位于行業(yè)前十，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合后更符合一流投行要求等。中金公司與銀河證券聯(lián)手被一些市場人士解讀為券商合并的最佳之選。因此，即使兩家券商相繼公告辟謠合并傳聞，市場仍無視公告，繼續(xù)爆炒。
實(shí)際上，早在2019年11月底，證監(jiān)會(huì)就曾提出支持券商市場化的并購重組活動(dòng)，以打造航母級(jí)證券公司。彼時(shí)也曾掀起一波券商合并熱議，中金公司+銀河證券、中信證券+中信建投等，均是當(dāng)時(shí)討論的重點(diǎn)。
拉長時(shí)間線，上世紀(jì)90年代以來，國內(nèi)券商曾掀起數(shù)次并購潮，包括1995年-2001年的“分業(yè)經(jīng)營”并購潮、2004年-2006年的 “綜合治理”并購潮、2008年-2010年的“一參一控”并購潮，也有人將2012年以來的市場化并購解讀為新一輪并購潮。
從并購密集程度來看，2004年-2006年的并購潮最為火熱。彼時(shí)，券商合并起因同樣為政策因素。當(dāng)年，證券公司風(fēng)險(xiǎn)累積面臨集中爆發(fā)危機(jī)，通過并購重組的方式控制整體風(fēng)險(xiǎn)，成為多家券商的現(xiàn)實(shí)之選。
其中，并購收益最大的當(dāng)屬中信證券，其于2004年4月收購萬通證券、2005年12月收購華夏證券、2006年7月收購金通證券，此輪合并使得中信證券反超多家當(dāng)年的頭部券商，為日后的“券業(yè)一哥”之位打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
另有多家券商借助此輪并購潮實(shí)力大增。典型者包括，華泰證券收購亞洲證券和聯(lián)合證券，光大證券收購天一證券和昆侖證券，安信證券收購廣東證券、中國科技證券和中關(guān)村證券，長江證券收購大鵬證券，南京證券收購西北證券，廣發(fā)證券更是至少對武漢證券、河北證券、第一證券、珠海國投、長財(cái)證券5家券商進(jìn)行托管。
2008年-2010年的并購潮主要為滿足當(dāng)時(shí)新提出的“一參一控”要求，匯金系、中信系、建銀系、明天系四大資本系隨之形成。不過，與此前并購潮不同的是，這些資本系中的券商并非直接進(jìn)行并購重組，而是彼此獨(dú)立，共同隸屬于資本集團(tuán)。
現(xiàn)實(shí)困境難解
時(shí)過境遷。匯金系則較好的保存了下來。前述被傳合并的中金公司和銀河證券即為匯金系成員，中信建投、申萬宏源、國泰君安、光大證券四家頭部券商同樣擁有共同的主要股東中央?yún)R金。
而在當(dāng)前打造一流投資銀行和支持券商通過并購重組等做大做強(qiáng)的政策導(dǎo)向下，此類同一資本系下的券商強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，又被業(yè)內(nèi)人士視為可行性更高的券商合并路徑。
2012年以來，券商間的并購重組仍在陸續(xù)進(jìn)行，相較于此前三輪并購潮，具有兩大特點(diǎn)：一方面，密集程度降低，11年以來年均合并次數(shù)不足一個(gè)；另一方面，并購原因上，相較于政策因素，基于經(jīng)濟(jì)因素的市場化并購占比更大。典型者如東方財(cái)富2015年收購西藏同信證券，旨在拿下券商牌照；中金公司2016年官宣合并中投證券，目的在于拓展經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)版圖；中信證券收購里昂證券，則為擴(kuò)大國際業(yè)務(wù)競爭力。
如今，中央金融工作會(huì)議明確打造一流投資銀行，證監(jiān)會(huì)官宣支持券商通過并購重組等做大做強(qiáng)，在一些業(yè)內(nèi)人士看來，新一波以政策導(dǎo)向?yàn)轵?qū)動(dòng)的券商并購或?qū)⒌絹怼?/p>
值得注意的是，根據(jù)受訪人士分析，理論層面的券商合并難度不大，經(jīng)濟(jì)因素考量下的并購也相對可行。但與此前并購潮時(shí)大不相同的是，近年來，券商紛紛擴(kuò)大央國企背景股東比例，目前的證券公司，已經(jīng)鮮有主要股東均為民企者，而國企股東的存在，則使得券商合并難度陡增。
國金證券副總裁任鵬告訴記者，除了幾家全國性的頭部綜合券商，絕大部分中小券商以地方性券商為主，對地方發(fā)展和資本運(yùn)作發(fā)揮著重要的作用，國資股東除了經(jīng)濟(jì)效益，還考慮地方稅收、牌照資源、人員安置等問題，通常不會(huì)輕易放棄控制權(quán)。
“因此，券商并購需要重視治理結(jié)構(gòu)差異以及并購后的整合問題，合并后的業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)整合、渠道網(wǎng)點(diǎn)取舍、企業(yè)文化融合、管理結(jié)構(gòu)設(shè)置對新券商的管理能力和執(zhí)行力均提出不小的挑戰(zhàn)，證券行業(yè)并購重組進(jìn)程是一個(gè)漸進(jìn)式的過程。”任鵬表示。
相對可行之徑
根據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，當(dāng)前環(huán)境下的券商并購重組，需要充分考慮證券公司的國企背景所帶來的券商屬地因素影響。一定程度上，從近年來各地政府收購券商的實(shí)踐中，可以窺見券商并購重組的難度之大，以及相對可行的合并之徑。
由于券商牌照屬于稀缺資源、券商業(yè)務(wù)條線的多樣化與服務(wù)性使其具備一定盤活所在地資源的作用，因此，爭取一家本地券商牌照，成為諸多地方政府的努力方向。
同一省份的不同地市，乃至同一地市的市級(jí)與區(qū)級(jí)政府之間，都在鉚勁競爭。比如，2021年，青島市嶗山區(qū)政府通過旗下國企平臺(tái)成為聯(lián)儲(chǔ)證券第二大股東，并將聯(lián)儲(chǔ)證券注冊地遷移至青島，使得青島擁有了全牌照的本土化券商。而另一個(gè)青島國企收購國融證券的計(jì)劃則以失敗告終。
受訪人士告訴記者，青島收購聯(lián)儲(chǔ)證券和國融證券的不同結(jié)果與兩家券商所處城市密切相關(guān)。地方政府通過國企收購券商往往要求券商將注冊地遷至轄區(qū)內(nèi)，國融證券注冊地為內(nèi)蒙古，內(nèi)蒙古僅有國融證券和恒泰證券兩家本土券商，國融證券的遷出將導(dǎo)致其半數(shù)券商牌照流失。聯(lián)儲(chǔ)證券原注冊地則為券商資源豐富的深圳市，減少一家券商牌照于深圳政府而言影響不大。
上述案例說明，一方面，券商之間的合并需要充分考慮屬地因素，以較高層級(jí)的地方政府為主導(dǎo)，對轄區(qū)內(nèi)的券商進(jìn)行整合可能性相對較大；另一方面，如果進(jìn)行跨區(qū)域并購，相較于券商牌照本不多的省市，并購來自北上廣深等本土券商資源豐富城市的證券公司相對容易。
與此同時(shí)，在不牽涉屬地問題的情況下，由不同券商的共同大股東牽頭，合并相關(guān)券商，可操作性也相對更強(qiáng)。
此外，證券公司分類評(píng)價(jià)在BBB級(jí)以下或利潤微薄乃至虧損的“問題券商”，并購難度較小。但并購此類券商，對打造一流投資銀行助益甚微。
值得注意的是，券商并購重組需量力而行。
任鵬認(rèn)為，應(yīng)避免盲目照抄海外投行并購擴(kuò)張模式，結(jié)合中國國情，找準(zhǔn)并購方與并購標(biāo)的之間的互補(bǔ)點(diǎn)。美國證券業(yè)在歷史上有較頻繁的并購案例，眾多投行通過并購實(shí)現(xiàn)了跨越發(fā)展，但應(yīng)該看到，美國證券業(yè)經(jīng)歷了百年發(fā)展，已演變形成專業(yè)化分工、定位明確的差異化競爭格局，并購的互補(bǔ)性和協(xié)同效應(yīng)較強(qiáng)，對比我國券商，當(dāng)前同質(zhì)化競爭仍然比較嚴(yán)重，尚未分化出一批具有顯著專業(yè)特色的券商，因此并購方案的設(shè)計(jì)應(yīng)參考中國案例，切合中國實(shí)際。
