11月14日，債券市場(chǎng)大幅調(diào)整，利率債和信用債收益率均大幅上行（債券收益率上行對(duì)應(yīng)債券價(jià)格下跌，下同）。其中，國(guó)債1年、10年期收益率均上行10BPs至2.07%、2.84%；國(guó)開債1年、10年期收益率分別上行19BPs、12BPs至2.22%、2.97%。利率債收益率大幅上行，創(chuàng)下今年以來債券市場(chǎng)最大單日跌幅。這也是10年期國(guó)債收益率在今年第一次大幅突破MLF利率。

信用債方面，收益率也出現(xiàn)大幅上行。AAA級(jí)中短期票據(jù)1年、3年、5年期收益率分別上行14BPs、16BPs、10BPs至2.45%、2.86%、3.15%；AA+級(jí)1年、3年、5年期收益率分別上行15BPs、16BPs、10BPs至2.59%、3.08%、3.38%。

本次債市大跌，在上周五便已有征兆。疫情政策優(yōu)化引發(fā)債市對(duì)貨幣政策預(yù)期的變化，國(guó)債1年、10年期收益率上行10BPs、3BPs至1.96%、2.74%；國(guó)開債1年、10年期收益率上行3BPs、2BPs至2.03%、2.85%。不同等級(jí)不同期限的信用債收益率也出現(xiàn)了一定程度的調(diào)整。

除此之外，還有三大因素造成債市大幅調(diào)整。

第一，央行、銀保監(jiān)會(huì)在周五盤后出臺(tái)了金融穩(wěn)定地產(chǎn)十六條具體措施?！锻ㄖ费永m(xù)并加強(qiáng)了對(duì)地產(chǎn)融資和保交樓的支持力度，標(biāo)志金融支持地產(chǎn)工作進(jìn)一步升級(jí)。由此帶來的寬信用預(yù)期對(duì)債市造成明顯沖擊。信貸債券融資蹺蹺板轉(zhuǎn)向，擠壓債市資金空間，引發(fā)債市調(diào)整。

第二，近期銀行間市場(chǎng)回購(gòu)利率有所上升，對(duì)于資金面的擔(dān)憂有所加劇。進(jìn)入11月之后，資金面緊張程度并未因?yàn)樵鲁醵霈F(xiàn)慣例性放松。隔夜和7天回購(gòu)利率依然在高位運(yùn)行。國(guó)有和主要股份制銀行1年同業(yè)存單發(fā)行利率大幅上行。資金面緊張加劇了債市情緒面的緊張性和脆弱性，部分杠桿交易資金選擇去杠桿了結(jié)，造成債市調(diào)整。

第三，上周五債市小幅調(diào)整后，市場(chǎng)預(yù)期走弱。大量銀行委外資金贖回，以獲利了結(jié)完成今年業(yè)績(jī)?nèi)蝿?wù)，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)波動(dòng)。由于銀行委外資金投資的理財(cái)產(chǎn)品久期主要集中于1-3年，品種也多集中于利率債。所以本次債市調(diào)整中，短端利率債的調(diào)整幅度明顯大于其他品種和其他期限。

與債市走勢(shì)偏弱明顯不同的是，地產(chǎn)債大幅上漲。自去年地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入調(diào)整后，地產(chǎn)行業(yè)債券大幅下跌，但在監(jiān)管政策轉(zhuǎn)向后，地產(chǎn)債便出現(xiàn)明顯反彈。11月14日收盤時(shí)，地產(chǎn)債均出現(xiàn)大幅上漲。其中，“21碧地01”漲近58%，“21碧地04”漲近55%，“15遠(yuǎn)洋03”漲近38%，“21寶龍01”漲超33%，“20世茂G1”漲近32%，“21碧地03”、“21遠(yuǎn)洋01”漲超31%，“21金科04”、“18遠(yuǎn)洋01”漲超27%，“21旭輝02”漲近27%。

在11月14日債市大幅下行之后，市場(chǎng)在11月15日便趨于穩(wěn)定。縱然11月央行MLF投放縮量至8500億元，但長(zhǎng)端利率債依然在超調(diào)后出現(xiàn)了企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，10年期國(guó)債收益率下行2BPs至2.82%，10年期國(guó)開債收益率下行2BPs至2.95%。

然而，由于債基投資者風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度通常較高，銀行委外資金贖回引發(fā)的債基產(chǎn)品凈值下跌，進(jìn)一步引發(fā)了個(gè)人投資者對(duì)債券基金等低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品的贖回，進(jìn)一步加劇了債市調(diào)整。而公募債基或私募產(chǎn)品多投資于短端利率債和信用債。因此，11月15日1-3年期國(guó)債，特別是國(guó)開債跌幅最為明顯，信用債跌幅也并未明顯收窄。

截至11月16日午間，本輪多因素下贖回潮引發(fā)的債市調(diào)整仍在繼續(xù)，但調(diào)整或?qū)⒅鸩竭M(jìn)入尾聲。除公募債基重倉(cāng)的、流動(dòng)性最高的1年期國(guó)開債收益率大幅上行10BPs外，其他利率債收益率上行幅度均明顯收窄。主要信用債品種收益率上行幅度也縮小至10BPs之內(nèi)。

與之相對(duì)，地產(chǎn)債走勢(shì)也已出現(xiàn)分化，標(biāo)志著本輪市場(chǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)政策調(diào)整的炒作正進(jìn)入尾聲。除“21金科04”和“21龍湖03”漲幅依然超過20%外，其他品種漲幅明顯縮窄，“21碧地01”、“20世茂02”和“21旭輝01”等品種則跌幅超過10%。

展望后續(xù)，在經(jīng)濟(jì)處于修復(fù)階段的情況下，財(cái)政貨幣政策依然會(huì)繼續(xù)發(fā)力，以支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)向好。同時(shí)，美國(guó)通脹現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)，美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息已成海內(nèi)外市場(chǎng)共識(shí)。在外部壓力減弱和內(nèi)部增長(zhǎng)需要的共同影響下，貨幣政策宜松不宜緊。債市面對(duì)的政策環(huán)境并未出現(xiàn)根本性的扭轉(zhuǎn)。而本輪債市調(diào)整主要由于前期止盈盤了結(jié)所引發(fā)的贖回潮，踩踏性贖回具備一定非理性特征，引發(fā)大量品種出現(xiàn)超跌。伴隨各期限各品種利率債和信用債下跌幅度變窄，本輪債市調(diào)整也將逐步進(jìn)入尾聲。債券市場(chǎng)、債券基金和固收型理財(cái)產(chǎn)品的配置價(jià)值也將逐步顯現(xiàn)。

（作者系中國(guó)建設(shè)銀行金融市場(chǎng)部研究員）