21世紀經濟報道記者  陳植  上海報道

長期債券市場多空博弈再度升級。

截至8月12日14時，10年期與30年期國債收益率分別徘徊在2.23%與2.425%，盤中分別觸及月內高點2.275%與2.513%。

與此同時，30年國債期貨主力合約下跌0.90%，報110.38元，相比歷史高點的累計跌幅超過2%。10年國債期貨主力合約則下跌0.55%，報105.41元，相比歷史高點的累計跌幅也超過了1%。

一位私募基金債券交易員向記者透露，8月12日早盤，農商行與銀行理財子公司依然是拋售長期國債的主要力量，起初市場的接盤力度不高，但在10年期與30年期國債收益率分別漲破2.27%與2.5%后，非銀機構紛紛逢高買入，令長期國債收益率沖高回落。

記者多方了解到，隨著上周相關部門采取多項措施，業界認為長債領域的新一輪市場與監管博弈又在悄然升級。

“一面是持續涌入的資金所帶來的配債需求不減，一面是相關部門采取更多舉措警示長期債券投資風險，要有效化解這個矛盾，最好的辦法是中國經濟基本面持續向好，帶動資金逐步棄債投股，將這場長期債券價格泡沫風險無形消解。”一位債券投資型私募基金經理指出。

拋售長債“主力軍”現身

在上述私募基金債券交易員看來，農商行與銀行理財子在8月12日早盤紛紛拋售長期國債，有著各自的顧慮。

就農商行而言，中國銀行間市場交易商協會在8月7日表示，通過監測發現，江蘇常熟農村商業銀行股份有限公司、江蘇江南農村商業銀行股份有限公司、江蘇昆山農村商業銀行股份有限公司、江蘇蘇州農村商業銀行股份有限公司在國債二級市場交易中涉嫌操縱市場價格、利益輸送。

此舉令部分農商行如同“驚弓之鳥”，紛紛減持8月5日所增持的長期國債“避險”。

8月8日，中國銀行間市場交易商協會再度指出，在近期交易商協會查處的案件中，部分中小金融機構在國債交易中存在出借債券賬戶和利益輸送等違規情形，交易商協會已將部分嚴重違規機構移送中國人民銀行實施行政處罰。對于其他此類案件線索，交易商協會正在加緊調查處理。

這進一步加重了更多農商行的恐慌情緒，紛紛提前減持部分賬戶的長期國債持倉，避免因出借賬戶等問題受到監管問責。

就銀行理財子而言，他們在8月12日拋售長期國債的主要原因，是上周末央行在發布第二季度貨幣政策執行報告同時撰寫專欄文章指出，今年以來，中國長債利率下行，一些資管產品的長債配置增多，隨著短期內債券價格上漲，產品凈值走高。數據顯示，7月末銀行理財平均年化收益率超過3%，而當前銀行3年定期存款掛牌利率還不到2%，吸引部分投資者將存款“搬家”到這類產品。對投資產品的風險和收益還需綜合權衡。

“這令部分銀行理財子公司也注意到，未來相關部門可能會針對銀行理財子資管產品的債券配置行為采取新的監管約束，令部分銀行理財子公司在8月12日選擇提前減持長期國債。”前述私募基金債券交易員認為。相比農商行，銀行理財子的減倉長期國債力度或許更高，導致早盤10年期與30年期國債收益率迅速回升，一度突破2.27%與2.5%。

記者多方了解到，當前市場傳聞相關部門新批的債券投資型基金的債券投資品種久期（債券剩余存續期）不得超過2年，以此調控債券型投資基金的長期國債投資“沖動”。因此，部分銀行理財子公司人員認為，不排除未來相關部門會要求銀行理財子產品存續期限與其底層資產久期“高度匹配”，紛紛減持長期債券。

一位債券投資型私募基金負責人向記者透露，在上述兩股拋售力量共振下，8月12日早盤，長期國債收益率延續上周五以來的快速上漲趨勢，但在10年期與30年期國債收益率回升突破2.27%與2.5%后，券商資管、券商自營、保險機構與基金公司都在借機逢高配置加倉長期國債。

“這背后，可能是市場預期下半年存款利率或將繼續調降，導致更多資金流向券商、基金公司、保險等理財產品尋求相對較高的回報率，令后者擁有更充裕的資金，配債需求也相應水漲船高。”他分析說。

期限錯配與杠桿投資風險如何化解

一位券商資管部門人士向記者透露，目前他們買入長期國債，主要以持有到期的配置型策略為主。原因是權益市場波動加大，導致更多高凈值投資者的投資風險偏好下降，希望機構能提供更具安全性與穩健回報的投資策略——其中，國債的投資意愿明顯增強。

他坦言，近年以來，高凈值投資者的收益回報預期正持續下滑，以往他們希望券商資管產品能提供年化8%-10%的回報，如今他們只要求券商資管產品的年化回報率達到3%-4%，但前提是凈值不能低于1元，且底層資產必須以高信用評級債券為主。

在他看來，為了滿足高凈值投資者的新投資偏好并創造相對更高的回報“安全墊”，基金、券商與保險等非銀機構都采取逢高（一旦長期國債收益率走高）買入長期國債配置的策略。但這背后，相關機構資管產品的大量底層資產也存在期限錯配風險——比如存續期3-5年的資管產品里，相當比例的底層資產是10年期或30年期國債。

這位債券資管部門人士認為，目前，除了保險機構的債券投資久期與資產負債期限相對匹配，其他類型金融機構資管產品均存在不同程度的期限錯配問題。

數據顯示，7月以來，基金、農商行、保險、銀行理財子的債券凈買入加權平均久期在某些時間均有所上升。

中泰證券固收首席肖雨發布的最新數據顯示，7月8日-12日期間，基金久期由11.7年升至20.5年，農商行久期由5.5年升至6.0年，保險久期由13.0年升至15.0年，理財久期由2.3年升至3.9年。

上述券商資管部門人士擔心，如果受監管等因素影響，一旦這些資管產品到期不再續發，可能導致長期國債拋售潮涌，或整個長期國債市場遭遇劇烈價格下跌，拖累眾多重倉長期國債的資管產品凈值大幅下跌。

央行在《第二季度貨幣政策執行報告》專欄文章提到，資管產品的收益最終取決于底層資產。今年以來，部分資管產品尤其是債券型理財產品的年化收益率明顯高于底層資產，主要是通過加杠桿實現的，實際上存在較大的利率風險。未來市場利率回升時，相關資管產品凈值回撤也會很大。

此外，理財產品動態發布的年化收益率是當前時點的預期收益率，是按過去一段時期的收益率，線性推算出的未來一年收益率，投資者未來贖回產品時實際獲得的收益率是不確定的。現在凈值越高，意味著是在更高的價格位置投資，未來的損失風險可能越大。

前述私募基金債券交易員指出，這背后，是相關部門在提醒廣大投資者，一旦未來長期國債收益率回升（長期國債價格下跌），大量配置長期債券的資管產品凈值將回撤，現在無視資管產品凈值偏高而入場的投資者，高位接盤的風險較大。

在他看來，這能否有效影響大量投資者對債券投資產品的配置偏好，仍需觀察。

“目前，就8月12日早盤而言，非銀機構紛紛逢高買入長期國債背后，是他們預計未來一段時間因存款利率趨降，仍會有不少投資者資金流向各類資管產品，令他們不得不提前配置長期國債，為后續入場資金鎖定相對較高的回報。”這位私募基金債券交易員指出。但是，如何化解當前長債配置需求增強所衍生的期限錯配與杠桿投資風險，很大程度考驗金融機構的風控能力與長債價格波動趨勢精準洞察能力。